关于演讲人
朱宁博士现任上海交通大学上海高级金融学院（SAIF）副院长、金融学教授，以下是他在2014年4月12日“SAIF高金-FT中文网人民币国际化进程论坛”上的演讲实录：
各位尊敬的来宾，各位同学们大家下午好！刚才张教授已经给了大家一个非常完整的关于人民币国际化的很系统、很深度的讲法。刚才钱教授介绍了我的情况，我觉得我们高金的教授都非常实在，包括我本人在内。我回国前一直都不是宏观经济专家，我在美国做的是博士，但我们做的都是非常窄的研究领域，我们每个人在各自的研究领域毫无疑问是全球的专家，但我们都不敢称自己是经济学家或金融学家，我们只是各自领域研究的一个专门工作者。
但回国之后，大家可能比我的理解更深刻或者感受更深刻，宏观压倒一切，稳定也压倒一切。在这个过程中，尤其我在雷曼工作一段时间，觉得确实对整个中国经济、中国金融和中国投资领域来讲，宏观问题实在是太重要了。所以，我在过去的三四年中，更多的关注于宏观问题，特别是利用我们这种行为金融的思路或者是视角来看待很多宏观的问题。
我今天和大家探讨的这个话题是怎么看待人民币国际化或国际货币体系的重塑。很多人看金融认为是一个非常复杂、非常抽象、非常不着边际的领域。在这个大框架下，很多人认为我们在国际金融体系中不能解释的领域都应该归根于战争论、阴谋论。这一点是我回国几年后感受非常强烈的，这也是我们学院在很多项目教学过程中，特别在咱们的EMBA教学中，希望能够和我们在整个经济、金融领域第一线负有很重要职责的优秀职员一起分享的，可以给大家提供一个新的视角或者我们学院教授认为比较正确的视角来看待金融的问题。
我和大家分享两个事实和两个现象。中国的央行在过去一两个月内觉得非常委屈，美国的央行觉得在过去四五年中也觉得非常的委屈。
先给大家讲一下中国的情况。中国的人民币自从8年前汇改以来已经出现了单边35%的升值，以至于全球的外汇交易者都认为全世界最安全、也是收益最可保证的就是人民币。所以从这个角度来讲，人民币在过去8年里一直被全球游资和热钱认为是最好的标的。从这个角度可以看到国际的热钱都想流入到中国来。但经济需要一种均衡，这里面就失去了均衡，所有的资金都想流入中国，中国就出现了所有的资产价格的上升，这一方面是我们的中央银行为了对冲全球流动性引发的资产的上升，另一方面也有很多的资金通过贸易帐户、规避我们的资本管制进入人民币投资在相对比较安全和比较长期的商业地产、住宅性地产、通过股指期货QFII额度来投资于中国故事。过去两个月，当人民币第一次出现了相对连续的、大规模的、2.5%的下跌时，你会发现有很多的国际基金和国际炒家因为这小小看起来微不足道的2.5%的跌幅出现了很大的下跌，甚至有些基金出现了爆仓。因为在外汇交易里很多人通过衍生产品采用比较高的杠杆，所以2.5%的下跌就有可能导致一只基金的爆仓，与此同时，整个全球的投资者对于人民币在过去这一个月的走势，很大程度上动摇了他们对于人民币在今后走势的信心。我认为中短期人民币有一定的上升压力和空间，但正是因为短短这一次小幅的波动导致了包括美联储在内的全球金融监管者、金融投资者、金融观察家和媒体都开始对中国的人民银行指手划脚、说三道四，对此我们人民银行的易纲副行长非常的委屈，他说了一句话，人民币升值的时候，国际投资者指责中国央行，我们现在让人民币贬值了，发现他们仍然指责中国的央行。这是中国的央行所面临的挑战。
人民币想在下一段时间内达成什么样的目标？刚才张教授也和大家分享了，任何一种货币的国际化进程都有三个不同的阶段：第一个阶段是通过作为贸易的结算货币，由于各个国家和这个国家进行贸易中产生的一些收支不平衡，才用这种国家的本币来进行收支和结算。从这个角度来看，人民币无论是体量还是作为结算货币的功能其实在过去十年里，在全球整个货币体系里出现了很大的上升，所以第一阶段人民币国际化的工作取得了很大的成绩。
后面两点作为一种投资型货币和作为一种储备型的货币，反而是我们关注的人民币国际化进程中的重要的里程碑和方向。作为投资货币来讲，为什么这个货币会成为国际货币，为什么国外的投资者愿意持有人民币？很大程度上是必须要有很大量的人民币在中国境外可以被大家所持有，可以被大家所使用，但是一旦所有的国际投资者都认为人民币是一个只会上涨不会下跌的货币的话，对于国际投资者来讲，他们最理性也是最合适的选择，就是把他们手里所有的货币都换成人民币，再把人民币拿到中国国内来投资。所以人民币单边升值的趋势一定程度上限制了人民币成为主要投资货币的这么一个人民币国际化目标。
为什么美元可以成为全球的一种主导型货币？很大程度上是因为美国和其他国家在进行贸易的时候，发生了大量的逆差，导致了很多国外的投资者或者国际的买家持有大量的美元，他们必须要给自己的美元找一个很好的投资途径，这种境外美元和离岸美元市场导致了整个美元在全球金融体系中扮演了很重要的角色。从这个角度来讲，人民币贸易的顺差或者人民币不断持续升值的预期，其实一定程度上不利于人民币国际化的进程。
储备货币，这一点可能有些同学两三周前来参加了我们前一阵子在这里举办的研讨会，是由美国康奈尔大学一位很有名的教授写的一本书《美元陷阱》，他说美元之所以现在还是全球储备货币，并不是因为它有一个非常强大的经济，也并不是因为美国是一个非常强大的国家。很多时候是因为在和美元竞争的其他国家的货币不如美元，或者是在和美国想竞争霸主地位的国家，在其他投资者心目中还不如美国更可靠。所以，从这个角度来说，美元并不是全球天生的主导型货币，用这个话讲，美元只不过是一种避风港的货币，在全球所有投资者都觉得有风险的时候，他们觉得美元在所有其他各种货币中仍然是最安全。所以，他提到我们的人民币怎样成为全球储备货币？人民币必须要成为这种避风港货币，我们中国也必须是在全球的投资者，从法律、从制度环境、从外汇储备来讲都是他们认为最安全的一个国家和最安全的一种货币，所以，从这种角度讲，这是人民币在今后国际化进程中要完成的一个使命。
刚才我们讲到美国央行也觉得很委屈。美国自从2009年开始推出QE以后，一直受到以中国为首的新兴市场国家的围追堵截。说美国为了把自己的经济搞好，置全球整个其他国家利益于不顾，释放了天量的流动性，使流动性进入中国导致了中国的房价上涨和流动性，这是很多新兴市场国家都对美国提出的批评。我在去年夏天访问美联储的时候，非常有幸和当时美联储委员会的成员，现任美联储主席的耶伦女士在一张桌子上吃饭，她说了一句大家在国内听到很多的话，一个很多人都觉得美国非常无力、苍白的为自己辩白的方式。耶伦女士说，美联储和美国的央行是为美国的纳税人和美国的国会负责，所以，美国央行所推出的所有的货币体系和货币政策都是以我们美国利益最大化为主要动机，而作为一个全球货币体系里的参与者，任何一个其他国家的中央银行，任何一个其他国家的投资者都应该以我们的策略为一种给定的条件，做出你们自己相应认为最有利于你们本国国民或者你本人投资收益的这么一种选择。所以，有没有战争、有没有博弈、有没有竞争？肯定有，这点我觉得非常正确。
但让美联储觉得很委屈的是什么呢，他们觉得他们在2009-2013年四年中一直推出量化宽松，一直受到新兴市场的指责和批评，但是在2013年6月份他们宣布停止和要退出量化宽松后，可以看到印度的卢比贬值30%，印尼股市三个月内下跌45%，整个新兴市场国家都感到了量化宽松的退出对自己带来的强大的负面冲击。所以很多新兴市场国家说美国不要量化宽松退出这么快，对我们本国经济有很大的负面影响。所以易纲行长所说的，和人民币升值也遭批评，贬值也遭批评想类似，美联储说，我们搞量化宽松受到批评，我们退出量化宽松也受到批评。
举这两个例子我想和大家分享的是，整个全球金融体系，整个以美元为核心的、为基石的全球货币金融系统确实处在一个非常高度复杂的阶段，这绝对是一个逐渐过渡的阶段，无论是美国的央行、中国的央行和全球各地的央行，都已经认识到以美元作为单一储备的货币体系肯定是不能维系了。
我想和大家再分享另外几个事实。一是我们必须要了解金融的原理、金融的本源才能更好的了解，为什么美元的价值会出现波动。美元的升值对于美国的国民有什么样的好处？他们去海外旅游，最近大家都喜欢去日本旅游，因为日元突然变得很便宜了，去日本旅游一下子变得比原来更有吸引力了。我第一次去新西兰旅游的时候，一美元能换1.6新币，今年一月份去旅游的时候发现只能1美元换1.2新币了，对于一国国民来说汇率升值肯定有好处，我们的购买力增加了，但是对于出口型的企业来讲，本币升值将导致出口竞争力的下降，这是我们为什么说现在有一种货币战争是这种竞争性的贬值。很多新兴市场国家为了使自己的出口企业在全球更有竞争力，积极贬值本币。现在不只是新兴市场，日本也加入到竞相贬值的过程中，日元大规模的贬值就是一定程度上刺激它本国以出口为导向型的经济。在这种情况下，中国应该怎样应对这种博弈和上升，这是我们需要思考的。
与此同时，我们要意识到随着美元这一全球货币基础的变化，和美元相关的其他一些资产，包括黄金、包括石油、包括其它的所有大宗商品都会出现很明显的波动。美元的下跌造成了黄金十年牛市，但美元现在的走强也导致了去年明显的黄金大幅下跌，也上演了去年我在《金融时报》专栏中讲过的，让中国大妈觉得无所适从。原来觉得黄金肯定是最安全的，后来发现黄金也不是最安全，后来觉得黄金的价值很大程度上不是由黄金本身决定的，反而是由美元决定的。所以，在古希腊语中有一句说法，在一个盲人的世界里有一只眼的人就是国王。所以，有时候我们整个全球的货币体系不是比谁更强，而是比谁不是那么差，就是这么一个简单的逻辑。
我先讲一下《货币战争》。在这本书中很多戏剧化的演绎更多是为了娱乐，而不是为了让大家更好的了解金融。我回国两三年之后，很多人都在我各种各样的宣讲中问一个问题，朱老师，你怎么看待《货币战争》这本书？我相信我们的同学以后也会问我这样的问题。我说那是有一定金融知识的小说，写得很不错。但就像这样一本小说，被很多人当做金融的启蒙读物来读。上次我参加一个活动时，胡祖六博士讲得很好，他说当年他写过一篇文章叫做《子虚乌有的货币战争》。我们看一下2007、2008年全球金融危机中谁遭受了最大的损失，大概是我们所说的货币战争的导演者。他们丧失了最大的财富，他们的金融体制受到了最大的冲击。有人可能会说，那是因为它一次演砸了。那么我们再看看，在欧洲主权债务危机时，有人说欧债出问题，是因为欧元开始动摇美元国际货币霸主地位，美元就专门会狙击欧元。因为我正好是在达沃斯论坛全球专家委员会专门关注欧债危机，所以我可能更了解一些当中的情况。事实上在整个欧债危机的化解中，恰恰是美联储对欧债危机提供了最多的、无论是临时性流动性的帮助还是整个新框架设计的帮助。从这一条上来讲，如果有这样的竞争性战争，难道说美联储不应该对欧元或者欧元货币体系进行落井下石或者踩一脚嘛。
很多美国国人也不知道自己的美元到底会升值还是会贬值。如果你看看美国投资者的投资组合，你会发现他们的选择很多时候是很错误的，他们会在美元一个大的下跌周期中更大的投资在本国的投资标的中，本国的股市和债券中，所以，美国的国民和投资机构也很难看清楚美元今后的走势是什么。我们再讲黄金价格的暴跌，国内有些人士一直号称黄金可以保证中国的金融体系和可以保护中国的金融稳定和安全，但大家必须要意识到在这次黄金大牛市之前，黄金经历了一个将近20年的大熊市。是谁在这个大熊市里遭受的损失最多呢？那一定是全球持有黄金最多的投资者和那个国家。大家猜想二十年前哪个国家持有黄金最多呢？时至今日，美国仍然是持有黄金最多的国家。这是不是又和我们所说的货币战争有点不同，上演货币战争的国家怎么会在自己导致的战争里，导致自己持有很多的资产价格出现这么明显的下跌呢？更不要说《货币战争》书中讲到的，美联储系统是一家私人银行，是一家少数人构成的俱乐部这样的信息。这些东西完全和史实是黑白颠倒，混淆是非。
我做一些个人的宣传，我的导师席勒教授在美国获得诺贝尔奖之前，就已经是一位不说是家喻户晓，但也是大家耳熟能详的通俗经济学家。他给我一个建议，我们作为经济学家很大的一个社会责任不只是写出一流论文，也要把我们的研究成果和社会来分享。所以他在前年来中国时说你应该写一本书。但对我写书有很大的刺激的，是《货币战争》这样一本书。我们必须有金融学者能够把正确一些、开放一些、国际一些的金融学理念和中国的千千万万的投资者、千千万万的企业家、千千万万的金融监管者分享一下。我们的投资上是不是有阴谋，肯定是有阴谋，是不是有战争，肯定是有战争，是不是有竞争，肯定是有竞争。但如果我们理解了金融的本源和金融的规律，我们会发现在很多阴谋的背后，如果我们对金融有所了解，它本来应该是一个阳谋。如果别人对我们有一些企图的话，我们的金融素养、我们的金融知识、我们的金融理念可以帮助我们看破这些阴谋，把这些阴谋变成阳谋。实际上，我们中国的散户投资者、中国的金融机构、中国的公司在海外投资中其实蒙受了很多损失。我们中国的商业机构，我们的中航油、国航、中信泰富在国际复杂的衍生品交易里蒙受很大的损失，我们中国的货币体系、中国的外汇管理制度、我们的监管者都存在着问题。美国人说得很简单，觉得美元不好，你们就卖出美元债券吧。但我们中国人为什么不愿意做这件事情，这背后其实很多时候是我们对于整个国际金融的规则了解的不是很透彻。
所以，我非常高兴今天在这里和大家分享，关于人民币国际化，可能是从一个行为学视角来看这个问题。希望大家能够学习更多的金融知识，了解更多的金融理念，能够把自己的企业和自己的事业做得更好。谢谢大家。